全志科技：优享国产化+行业变革红利

5G君日日评

你好，我是5G君。今天分析的是全志科技，公司坚持“SoC+”和“智能大视频”的行业定位，围绕MANS战略路线持续布局和投入技术领域，在超高清视频编解码、高性能CPU/GPU/AI多核整合等方面的系统解决方案和服务具有突出竞争优势。

公司分析

全志科技：优享国产化+行业变革红利
一、公司简介
全志科技成立于2007年，坚持“SoC+”和“智能大视频”的行业定位，围绕MANS战略路线+模拟+网络+服务持续进入技术领域的布局和投入，在超高清视频编解码、高性能CPU/GPU/AI多核整合等方面的系统解决方案和服务具有突出竞争优势，主营业务为智能应用处理器SoC、高性能模拟器件和无线互联芯片的研发与设计，主要产品为智能终端应用处理器芯片、智能电源管理芯片等，下游涵盖智能硬件、平板电脑、智能家电、车联网、机器人、智能物联网等领域。
07-14年，公司产品以平板处理器为主，产品单一化明显；14-18年，公司陆续切入互联网机顶盒、消费电子、智能家居、车联网等领域，推动产品多元化；18年之后，公司在智能硬件领域与飞漫共同推动TinaLinux+MiniGUI系统的平台生态建设，判断公司目前处于平台化初期，未来Arm架构迎来成长机会将助力公司推进平台化布局，建立护城河。
从平台化布局方面看，公司持续完善和提升技术平台的构建和规划能力，如SoC设计技术平台、板级设计技术平台等，提升软件开发技术平台和产品开发平台的纵向整合能力和横向扩展能力，致力于为客户打造完整、稳定、可快速量产的产品包；从产品多元化方面看，公司坚持在超高清视频编解码、智能视频分析、数模混合设计等核心技术方向上持续精进，打造产品成本、功耗、性能优势，助力公司各产品线的智能化升级。

二、财务分析

1、营收能力稳健
2015-2019年，公司营收由12.09亿元增长至14.63亿元，CAGR为4.88%；归母净利润由1.28亿元增长至1.35亿元，CAGR为1.34%，主要系公司紧随智能硬件、车控系统等趋势多元化铺开产品，打造多个营收增长点；其中19年公司营收实现14.63亿元，同比增长7.23%，归母净利润1.35亿元，同比增长13.97%，主要系公司智能硬件和智能车载产品收入稳定增长。


国外收入为公司主要收入来源，中国大陆收入逐年增长。2015-2019年，公司国外收入由9.48亿元下滑至9.15亿元，占比由78.41%增长至62.54%，中国大陆收入由2.62亿元增长至5.48亿元，占比由21.59%增长至37.46%。公司海外销售主要由子公司香港全胜负责。

公司各地区营收（亿元）

公司各地区营收占比（%）
2、盈利能力处高水平，高研发投入增强持续经营能力
2015-2019年，公司销售毛利率由37.39%下滑至32.61%，但均稳定在30%以上；销售净利率由10.58%下滑至9.05%，主要系市场竞争加大，上游材料等成本增长。
19年，公司集成电路设计业务营业收入11.48亿元，同比增长6.3%，占比78.47%，为公司主要收入来源；无线通信产品营业收入1.36亿元，同比增长18.26%，占比9.3%；存储芯片业务营业收入1.23亿元，同比下降16.89%，占比8.41%；4GLTE芯片业务营业收入0.05亿元，同比下降58.33%，占比0.34%。
具体看集成电路设计，公司集成电路设计产品19年销售2.18亿颗，同比增长23.34%，其中智能终端应用处理器芯片营业收入达9.85亿元，同比增长17.49%，占集成电路设计业务收入85.8%；智能电源管理芯片营收为1.63亿元，同比下降32.52%，占集成电路设计业务收入14.2%。


2019年公司分业务营业收入占比
2015-2019年，公司研发费用由2.46亿元增长至2.95亿元，研发费用率由20.35%波动下滑至20.16%，仍处于高位水平。截止2019年12月31日，公司及子公司累计获得国内外授权专利190项，其中国内专利187项，国外专利3项；获得计算机软件著作权70项；获得集成电路布图设计权42项。公司以技术创新为主要驱动力，在各个产品线实行“全面AI”的发展策略，19年取得一系列重要的技术创新和突破，如更高压缩率的智能编码、高准确率单目活体检测的人脸识别、高灵敏度的无线基带算法等，其中部分技术成果已经在客户产品应用中落地。结合公司工业级和车规级品质交付能力，公司行业竞争力进一步增强。

三、布局全面，高市占率助力优向下游市场扩张

多年深耕，公司已形成全业务流程的工业级和车规级品质实现能力，产品下游应用领域广泛：
1）汽车电子：公司推出符合车规级认证的SoC产品，并已成功进入前装市场；
2）智能硬件和智能家居：公司发布TinaIoT系统以搭建软件生态，目前全球使用设备数量累计超5千万台；
3）智能车载：目前市场上搭载全志车规级芯片T7的360环视技术提供商达30%；
4）OTT：与海思、晶晨等竞品相比，全志H8是机顶盒中性价比最高的芯片方案；
5）通用平板：19年公司旗下A50芯片成为全球首个通过Android10GO平板认证的芯片；20年，公司披露旗下第一款64位架构的平板机处理器A64，芯片架构仅5美元，为64位阵营里最便宜、最具性价比的产品。整体看，公司产品具备性能优异、性价比高等特点，未来有望优享下游IoT、智能穿戴等市场扩张。
四、迎接产业变革下的Arm架构芯片红利
20年苹果在WWDC会议上公布将其计算平台全面转向自建体系“AppleSilicon”，预计未来在Mac产品线上使用自研的基于Arm架构的A系列芯片，苹果用自研的Arm架构SoC芯片取代x86处理器，实现了全线产品从底层的深度集成，能充分协同软硬件性能，实现更低的功耗。
在龙头示范效应+性能比肩+各方助力搭建生态背景下，判断Arm将迎来PC+服务器新一轮成长机会。同时，受到美国管制限制，华为芯片交付受到影响，其他厂商有望迎来转单机遇。作为Arm架构的SoC芯片设计龙头，公司20年推出R329智能语音芯片，产品采用Arm中国首款自主研发的IP产品“周易”AIPU，成为Arm中国首款IP商用对象。在龙头企业引领产业变革的背景下，公司与Arm深度合作，将助力公司未来优享行业市场扩张，并迎来转型机遇。

五、投资建议

作为Arm架构的SoC芯片设计龙头，公司优享国产化+行业变革红利。公司布局全面，产品覆盖智能穿戴、IoT、智能家居等下游，优享行业扩张；同时苹果等龙头示范效应下，Arm架构芯片迎来产业变革。华为被美管制升级背景下，公司等Arm架构SoC芯片设计龙头有望迎来转单机遇。
天风证券预计公司20-22年营收为18.73、25.49、35.67亿元，同比增长28.04%、36.09%、39.92%，净利润为1.52、2.82、4.07亿元，同比增长13.09%、85.11%、44.44%。估值方面，选取A股上市公司瑞芯微、晶晨股份、乐鑫科技、中颖电子进行对比，可比公司21年PS的均值为10.96x，考虑公司的产业链稀缺性及所处行业的成长性，给予公司21年PS为8x，对应目标价61.63元/股，204亿元市值。


六、风险提示
1）疫情影响下游需求不及预期：由于受到疫情影响，5G建设放缓，公司下游IoT、智能家居等应用领域建设放缓；同时智能穿戴等消费需求被抑制；
2）产品研发不及预期：受到疫情影响，行业复工延迟，公司产品研发进程可能受到影响；
3）Arm架构渗透不及预期：受到疫情影响，行业复工延迟，Arm架构渗透速度可能受到影响。

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